业绩回顾

    2019 年业绩符合此前快报的预告

    超图软件发布2019 年年报，2019 年营收17.4 亿元，同比+14%，归属净利润2.2 亿元，同比+31%，业绩符合此前快报的预告。

    发展趋势

    子公司收入稳定增长，利润快速增长，主要得益于数慧大幅超额完成业绩对赌。四家主要子公司收入合计9.6 亿元，同比+13%，4家子公司中，上海数慧收入2.46 亿元，同比+34%；四家主要子公司利润合计2.02 亿元，同比+38%，其中上海数慧2019 年净利润0.91 亿元，同比+133%，是2019 年业绩承诺的2.8 倍，大幅超额完成业绩对赌，我们预计数慧受益于国土奇迹页游私服等规划类业务，有望在2020 年继续受益；母公司收入为7.55 亿元，同比+14%，利润为0.54 亿元，同比+43%，利润率在历史上均比较低，主要由于母公司报表营业成本与费用率较高。

    费用端延续全年严格控制趋势，应收控制相对较好，现金流仍可覆盖净利润。研发投入2.53 亿元，同比+1%，主要由于研发人员变动不大，与去年基本持平，研发投入资本化比例21%，与去年同期基本持平；销售费用2.46 亿元，同比+32%，其中四季度+58%，提升较多；应收票据+应收账款+其他应收款合计6.97 亿元，同比+17%，控制较好；无形资产1.54 亿元，同比+19%，我们预计主要由于研发资本化所致；经营性现金流净额2.2 亿元，同比+32%，是归属净利润的1.03 倍，公司现金流情况仍然保持较好水平。

    2020 年关注国土奇迹页游私服、信创等项目落地。根据中央深改委《关于建立国土奇迹页游私服体系并监督实施的若干意见》，到2020 年要基本建立国土奇迹页游私服体系，2019 年南京国图深度参与了30 多个地区的规划编制工作，上海数慧全面参与了国家层面以及部分省市的系统建设，，公司在国土奇迹页游私服领域有较深积累，我们预计2020 年将有较好表现；公司Supermap 产品已经与多种国产操作系统、数据库、CPU 等进行了适配，2020 年若信创相关需求在GIS 市场爆发，公司也将大幅受益。

    盈利预测与估值

    由于公司费用端控制良好，我们上调2020/2021 年净利润4%/1%至2.8 亿元/3.4 亿元，同比+29%/21%。当前股价对应2020/2021E的PE 为39.5x/32.8x。维持27 元目标价，对应2020/2021E 的PE为43x/36x，较当前股价有9%的上行空间。维持跑赢行业评级。

    风险

    国产替代政策落地不及预期；国土信息化业务落地不及预期。