多品牌、多品类战略打开持续增长空间。继续2011年推出自有“帝度”品牌之后，公司于2013年4月份全面接受“荣事达”品牌使用权，同时在惠而浦入主之后，预计将于2014年获得“惠而浦”品牌的使用权，这样公司将形成三洋、帝度、惠而浦、荣事达四大品牌组合，同时从公司主力产品洗衣机、微波炉品类拓展到冰箱以及其他小家电品类。在各品牌战略规划中，三洋品牌预计使用权延伸至2019年，充分利用剩余的使用时间发挥其“剩余价值”并逐渐通过“三洋帝度”联合品牌过度到自主品牌“帝度”。帝度品牌定位逐渐收缩到高端系列，聘请国际影星林志玲代言也是基于该定位方向的考虑。惠而浦品牌的使用，主要是从高端下移到中高端，发力KA市场和三四线市场优质代理商，品牌形象突出欧美风格。荣事达品牌主打中低端大众化定位，品牌形象突出家居风格。从品类上看，帝度、惠而浦和荣事达是全品类品牌，公司通过帝度和荣事达品牌，从洗衣机、微波炉拓展到冰箱，惠而浦整合后，将从目前的冰洗产品进一步拓展到小家电领域。借助公司目前的渠道、核心技术和运营团队优势，我们认为公司通过多品牌、多品类全面进入白电各细分领域，有助发挥既有平台的规模和协同效用，增强可持续发展动力。

　　盈利预测及投资建议:我们看好公司在惠而浦入主的环境下，理顺品牌业务战略，通过多品牌、多品类拓展增强增长动力。预计明年荣事达品牌在完成渠道布局之后快速增长，三洋帝度品牌保持稳定增长态势，下半年惠而浦品牌带来增量业务，而2015年开始惠而浦中国市场和全球采购业务将进一步增强公司持续增长力。我们预计2013-2015年，公司营业收入分别为55.10亿、73.86亿、102.63亿，分别同比增长37.21%、34.04%、38.95%，净利润分别为3.94亿、5.14亿、6.19亿，分别同比增长29.77%、30.49%、20.40%，根据目前股本，EPS分别为0.74元、0.96元、1.16元，对应PE分别为19倍、15倍、12倍，首次给予“推荐”评级。

　　风险提示:白电行业景气度下行超预期，惠而浦整合协同效应不及预期。

　　合肥三洋:世界白电巨头入主，多品牌多品类起航

　　类别：公司研究 机构：日信证券有限责任公司

　　前三季度净利润同比增长25.37%，全年业绩增长确定性强，明年亮点多。(1)2013年前三季度，合肥三洋营业收入40.33亿，同比增长39.64%，归属于上市股东净利润为3.23亿，同比增长25.37%，扣非后净利润为3.09亿，同比增长25.74%。前三季度EPS为0.61元。(2)从财务指标来看，前三季度毛利率为34.52%，同比上升0.99个百分点;销售费用率为21.31%，同比上升了2.65个百分点，主要是促销激励投入增加以及央视广告投入较大，管理费用率和财务费用率保持了基本稳定。前三季度经营活动现金流净额为2.86亿，同比下降41%。(3)三洋品牌恢复性增长，荣事达品牌增量明显，今年公司业绩确定性强;明年荣事达品牌有望继续快速增长、增发完成后国际家电巨头惠而浦入主带来新增转移订单，明年公司业绩增长亮点多。

　　世界白电巨头惠而浦入主控股，走出国资改革第一步。2013年8月，公司公告，三洋电机和三洋中国将持有公司共29.51%的股权转让给惠而浦，同时惠而浦参与公司非公开发行，之后合计持有公司51%股份成为控股股东。惠而浦是全球第一大家电企业。1955年成立，目前营销网络遍布全球，在全球11个国家建有生产基地，生产并销售几乎所有的白色家电品类，其中冰洗占比约60%，厨电占比16%，洗碗机、搅拌机等其他小家电占比约在23%。2012年，惠而浦在全球共实现181亿美元的营业收入，在北美、南美、欧洲分别实现收入96亿、50亿、29亿美元，具备明显影响力。外资取代国资成为公司第一股东，走出国企改革第一步。(1)入主后，惠而浦对公司的影响力依然主要体现在董事会层面，经营管理仍以现有团队为主。通过绩效改革等有效建立管理团队激励机制，激发公司经营管理活力，走向股东利益和管理团队利益一致化的大趋势。(2)合肥国资委让渡控制权给惠而浦，战略目的就是进一步释放公 司发展的长期潜力，鼓励惠而浦加大对公司的投资和重视力度，把合肥打造为惠而浦中国业务总部和全球核心制造基地，有志于在合肥打造世界级的家电产业链，对公司长期持续发展形成明显利好。

　　惠而浦全方位重塑公司战略地位，打造研发、市场、制造核心整合平台。(1)在技术研发层面，之前三洋对合资公司的技术和品牌授权主要限制在洗衣机和微波炉两种品类，同时对合资公司专利开发有较多的限制，导致之前合资公司在品类扩张和技术原创研发方面受到明显限制;惠而浦在合资协议中，则对技术授权和后续研发提供了更宽松的空间，惠而浦不仅提供常规的技术授权和培训，同时还允许合资公司对所授权技术进行改进，而且合资公司拥有改进的所有权。我们认为，这将有助于公司站在外资方关键技术的“肩膀”上，逐步打造自有研发能力，高起点积累自有核心技术，对长期持续发展有利。(2)在市场整合方面，惠而浦计划把原有的中国业务整合到上市公司，以上市公司为平台在中国拓展“惠而浦”品牌业务，惠而浦集团在中国销售的产品包括洗衣机、干衣机、冰箱、嵌入式厨电、微波炉等产品。惠而浦拥有技术、产品和品牌优势，上市公司发挥渠道和执行力优势，协同效应非常明显。(3)在制造层面，惠而浦集团提出将在同等条件下优先向上市公司采购，包括原有供货国内市场的OEM订单转移到市场公司和逐步把全球高成本地区的制造产能转移到上市公司。惠而浦投资近20亿元参与上市公司增发，用于公司产能建设，将进一步扩大和改善公司现有产能规模，为承接惠而浦全球产能转移做好准备。

　　多品牌、多品类战略打开持续增长空间。继续2011年推出自有“帝度”品牌之后，公司于2013年4月份全面接受“荣事达”品牌使用权，同时在惠而浦入主之后，预计将于2014年获得“惠而浦”品牌的使用权，这样公司将形成三洋、帝度、惠而浦、荣事达四大品牌组合，同时从公司主力产品洗衣机、微波炉品类拓展到冰箱以及其他小家电品类。在各品牌战略规划中，三洋品牌预计使用权延伸至2019年，充分利用剩余的使用时间发挥其“剩余价值”并逐渐通过“三洋帝度”联合品牌过度到自主品牌“帝度”。帝度品牌定位逐渐收缩到高端系列，聘请国际影星林志玲代言也是基于该定位方向的考虑。惠而浦品牌的使用，主要是从高端下移到中高端，发力KA市场和三四线市场优质代理商，品牌形象突出欧美风格。荣事达品牌主打中低端大众化定位，品牌形象突出家居风格。从品类上看，帝度、惠而浦和荣事达是全品类品牌，公司通过帝度和荣事达品牌，从洗衣机、微波炉拓展到冰箱，惠而浦整合后，将从目前的冰洗产品进一步拓展到小家电领域。借助公司目前的渠道、核心技术和运营团队优势，我们认为公司通过多品牌、多品类全面进入白电各细分领域，有助发挥既有平台的规模和协同效用，增强可持续发展动力。